就目前的市场环境来看，超过九成的LP还是将更多的精力放在白马上，但在翊翎资本创始人王斌看来，这一难题是阶段性的，大趋势正慢慢发生转变。

“很初始的LP可能会更看重品牌，但是经验丰富的LP其实不一样，在母基金的圈子里面，部分LP除了虽然围绕着白马GP布局，也花更多的时间去寻找黑马GP。”

“假如把LP和GP的博弈看作是一场游戏，这个游戏的核心是GP的品牌化。第一是投资回报会形成品牌，第二是投资的标杆案例会形成品牌，第三是投资方法论形成品牌，这三个点会支撑品牌的出现。而LP最终赚的是结构性收益，是原来扶持的这些黑马长成了TOP级品牌基金。”

2018年，翊翎资本计划筹集两只新子基金，规模分别为2.5亿和5亿，前一支已处于close的阶段，后一支也正在筹备之中。

十几年前曾任A股上市公司董事会秘书，让王斌深谙资本运作的套路，与此同时，也让王斌尝试用不同的维度打量投资这件事。

自2015年翊翎资本诞生以来，翊翎资本就是不再走财务投资的路径，而是沉入产业端，坚持产业链投资。

Case by case---No!  CVC---Yes！

翊翎资本的英文名字是10Fund，1和0是二进制的两个基础元素，但能创造出无限的可能。这也是翊翎资本的初衷：更多参与到被投公司的价值创造之中，而不仅仅停留在价值发现层面。

据透露，从投资回报率来看，翊翎前几只基金的大部分收益能够达到45%到55%之间，但王斌坦言，这样的数据可参考的价值并不大。

“现在能够给出的数据不是退出的回报数据，投早期项目，前几年它的升值速度普遍都快，但是项目后期长大之后，它的成长倍数就开始慢了。时间拉长，回报率会被压缩。”

与此同时，比起项目的投资回报率来看，王斌强调翊翎更看重“产业链”升级的整体性投资回报，“翊翎在做的投资，是按照产业链的逻辑去布局”。

关于CVC的概念在几年前就已经被广泛认知，但似乎整个资本市场在近2年才开始突出给予了足够的关注。

尤其在2014年前后，整个市场普遍关注的是“怎么拿到上市公司的定增份额”、“上市后套利差是多少”，至于底层上的技术裂变一直处于被冷落的状态。

在国外，产业类投资早已成熟，无论是过去的通用公司，还是现在的Facebook、谷歌、苹果等，这些走在前列的公司都通过CVC的方式进行产业链投资布局。在中国，有代表性的包括腾讯、小米等，都在用产业链条形成它的生态护城河。

王斌解释：“翊翎的投资核心点是产业链条，翊翎追求的是产业链条的成长和回报，而不只是case by case的盯着单一案子，这是一个很本质的差别。”

“这样的投资逻辑也直接反馈体现在GP的内部考核标准上，过去的GP，财务类GP的考核标准可能是投了一个案子的退出回报是什么，回报之后的收益是什么，而我们在这个基础上多了一个维度，就是你的这个案子对链条的贡献是什么？你个人除了对这个案子之外，你还对链条上的相关的公司做了哪些投入。要做产业里的投资，就要深入到产业端里去。”

游走在AI产业链之中

人工智能与教育是翊翎主要关注的核心领域。

王斌解释：“翊翎的人工智能和教育两个产业是已经形成了链条效应。”

“2014年，我们开始研究人工智能领域，在公司成立前就一直筹备。2015年，翊翎资本成立之后就着手开始了布局。”

“2015年，翊翎还是从数据角度来看，但当时市场的公司主要做数据贸易的标的居多，我们没有选择这一类的公司，还是去挑了有数据源潜力的公司，包括像泰迪熊也是那个时期开始接触研究的。”

“2016年上半年我们把做数据和算法类的这批公司布局之后，就开始去延展，往芯片的方向去找。2014年到2016年这两年，一些先发算法公司通过技术先发优势，靠算法的精准度去占领市场。但是随着市场发展，谷歌等公司的一系列的算法从平台上开始开源化，算法的稀缺性大幅度下降，应用、场景等市场方的话语权开始增加，博弈环境开始变化。场景开始越来越重要了。但是场景和它之间怎么打通？如何打通？这中间没有人去搬水泥和沙，因为算法太高级了，场景太基础了，中间的搬运工没人做，两者卡在这里。”

“到了2017年，情况开始有变化，这中间有不断长出东西来。上面是一大堆各种各样的算法，下面是各种各样的应用，中间通过技术平台去做交换和调度。这才把这两者去打通。”翊翎在2017年就重点在看这类中间层以及平台类项目。

目前来看，翊翎从数据、算法、算力、平台、应用、安全在内的6个方面完成布局。共投出了二十多家公司，数据源加在一起有将近3.5亿的移动端的日活跃用户。

“2018年，算力仍然是翊翎关注的重点方向，同时持续关注平台和云的云交互，这是我们今年在人工智能领域的重点。”

投后：像二股东一样用力

在翊翎看来，投后是重中之重的一环，用王斌的话说：“我们的角色更像是创业伙伴之一，为被投企业不遗余力的共同创造价值。”

以其投资的雨诺为例，王斌举了个例子。

“ 2015年，我们开始接触了雨诺。2016年，我们推动它从一个做ERP软件的软件公司往互联网端去升级，并促成了和微信的战略合作；2017年，雨诺开始和蚂蚁金服战略合作，同时和百度战略合作，一家小公司同时与BAT有战略合作，这是及其少见的。”

这背后的原因其实并不难探究，2014年，雨诺作为ERP软件在连锁药店的细分市场占据了超过5万家实体门店，且包括省一级的知名连锁。在王斌看来：“近2年，是大连锁吃小连锁的扩张期，雨诺的发展空间完全被打了出来，在软件上的收益不能放大，互联网端的收益却可以。把数据、平台和人工自能融通到一起，就产生一个裂变。”

“举个例子，我们将药店进门处的摄像头加入一个人脸识别的前置芯片，这个摄像头和它的CM打通，就改变了一个药店的场景。普遍来看，药店70%的收入是来自于周边居民，会员是整个收入体系里面的核心。但这其中有一个先决条件——营业员和顾客的交互问题。药店SKU众多，如何让营业员充分掌握技能，同时和会员有好的交互？”

“打通‘人工智能+互联网+场景’，顾客买药的流程就发生了转变。当顾客进门的时候，顾客的会员信息会推送到营业员的手机和iPad上，引导和推荐变的更前置。营业员的推荐话术也不再是根据毛利率高低进行推荐，传统那一套伤用户的方式完全改变了。”

而除了雨诺之外，其实不同企业在生态之中需求的支点不同，翊翎将整个生态之中分散化的支点进行了动态观察，包括股权合作、技术合作、业务合作、战略合作在内，产业链之中的企业是一个动态互动的组合。

“当我们站在企业身边，我们会用企业的视角去思考、去搭建它的业务，这个合作才有效。”

退出是一件顺其自然的事

虽然具有上市公司背景，但王斌坦言：“退出是一件顺其自然的事儿，从PE角度来看，盘子结束退出了，那是否有新的机会参与到后面的大的浪潮里面，如果从产业链角度思考，可能就不会轻易收手。”

“什么时候退、退到什么程度，要依环境而定。如果在一开始就预设好所有，那只是赚了确定性的套利差，超出了利差之外的所有都扔掉了。对于LP而言，虽然回报也许能保障，但不一定是最高效的。”

而结合2018的投资趋势，王斌分享了两点自己的看法：

“宏观来看，会有两个大变化，第一是金融回归服务业。这十几年金融变成了最有权势的行业。现在国家把它调回去，金融就是产业的服务行业，这是一个重大的变化，这个变化会影响到未来十几年整个投资思路的格局。过去，通过上市公司做平台，砸钱并购、做市值，整个链条已经崩塌掉了。这个链条没有给经济实体创造增量，这是核心所在。”

“第二是新产业方向明确。现在国家层面说得很清楚，新产业包含五大方向：人工智能、云计算、高端制造、生物科技和芯片。如果做的是这些行业的公司，踏踏实实，无论将来走IPO，还是走并购，都是走得通的。”